Добрый день! Сегодня мы приняли решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых.
Экономическая активность продолжает возрастать. Динамика инфляции остается сдержанной. Инфляционные ожидания населения заметно снизились, но остаются повышенными. Внешние условия несколько ухудшились. В целом риски по-прежнему смещены в сторону проинфляционных. Поэтому мы продолжаем считать, что вероятность повышения ставки в текущем году превышает вероятность ее снижения.
Расскажу подробнее о логике нашего решения.
Первое. Рост цен остается умеренным.
По сравнению с концом прошлого года средние месячные темпы роста цен складываются на более высоком уровне. Они приблизились к 4% в пересчете на год.
Ускорение роста цен в январе и последующее замедление в феврале во многом определялись разовыми факторами. Особенно заметно это проявилось в ценах на электронику, стройматериалы, мебель, отдельные продовольственные товары. При этом темп роста устойчивых компонентов инфляции пока остается умеренным.
На этом фоне выделяется динамика цен на услуги — с июня прошлого года они растут заметно быстрее цен на товары. Ускоренный рост цен на услуги часто интерпретируется как признак усиления устойчивого инфляционного давления в экономике, которое требует реакции денежно-кредитной политики. Это связано с тем, что эти цены меньше реагируют на курсовую динамику и разовые факторы на отдельных рынках и пересматриваются реже, чем цены товаров. Но в настоящий момент делать однозначный вывод о том, что быстрый рост цен на услуги означает устойчивое инфляционное давление, пока преждевременно. В текущем подорожании услуг есть две составляющие. Первая — это, действительно, устойчивая часть. Она связана с динамикой заработных плат, поскольку основная доля себестоимости услуг — это стоимость трудовых ресурсов. Но второй компонент — это догоняющий рост. С середины прошлого года мы наблюдаем подстройку цен на услуги после пандемии и после резкого повышения уровня цен на товары весной прошлого года. В какой пропорции текущее повышение цен на услуги обусловлено тем и другим компонентом, пока оценить сложно. Однако со временем подстройка завершится и темп роста цен на услуги будет в большей мере определяться устойчивыми факторами. Мы будем внимательно анализировать поступающие в этой связи данные.
Инфляционные ожидания населения в марте заметно снизились. Респонденты отмечают замедление инфляции, а также улучшение ожиданий относительно экономической ситуации в стране и перспектив личного материального положения. Однако в целом уровень инфляционных ожиданий как населения, так и бизнеса остается повышенным.
Второе. Рост экономической активности продолжается.
Фактическая динамика ВВП в 2022 году оказалась позитивнее нашей оценки. Значимым фактором, который поддержал экономическую активность в прошлом году, был государственный спрос.
В начале этого года, как показывают оперативные индикаторы, в том числе индикатор бизнес-климата Банка России, деловая активность продолжила расти. Заметные улучшения мы наблюдаем в отдельных отраслях обрабатывающей промышленности, строительстве, транспорте, торговле.
Бизнес продолжает адаптироваться к новым условиям. Конечно, определенные сложности с поставками оборудования и комплектующих остаются. Но в целом, по данным наших региональных подразделений, многие предприятия смогли переориентироваться на аналоги либо наладить параллельный импорт инвестиционных товаров. Развиваются производства, ориентированные на внутренний спрос. Например, автопроизводители сразу в нескольких регионах вновь загружают производственные мощности после перерыва. Производители текстиля в Центральном федеральном округе запускают собственные марки одежды, занимая освободившиеся ниши. Производители бумажной продукции в Северо-Западном округе смогли перенаправить поставки с внешнего рынка на внутренний и расширить ассортимент. Подробнее об адаптации отраслей можно прочитать в мартовском выпуске нашего доклада «Региональная экономика».
Продолжается расшивка инфраструктурных и логистических ограничений — появляются новые складские комплексы, терминалы, транспортные пути. Существенную поддержку этим проектам оказывают государственные инвестиции.
Восстановление деловой активности отражается и на рынке труда. Реальные заработные платы продолжают расти по широкому кругу отраслей при исторически минимальном уровне безработицы. Неполная занятость продолжает сокращаться, растет спрос на работников широкого спектра профессий.
Потребительская активность остается сдержанной. Мы ожидаем ее постепенного расширения. Этому будут способствовать три фактора. Во-первых, снижение мотивации к сберегательному поведению. Пока люди все еще руководствуются мотивом предосторожности, который появился на фоне роста неопределенности в прошлом году. Они продолжают формировать подушку безопасности, которая позволяет им чувствовать себя более уверенно. По мере снижения общей неопределенности и достижения некоторого комфортного объема сбережений мотивация к накоплению дополнительного запаса денежных средств может снизиться. Во-вторых, стимулом для расширения потребительского спроса будет рост заработных плат и доходов. В-третьих, люди со временем будут привыкать к новому товарному ассортименту. Он постепенно восстанавливается, появляются новые бренды взамен ушедших. Но потребители пока не спешат на них переключаться. Характерная деталь — повысился спрос на услуги ремонта техники, одежды. То есть, вероятно, люди предпочитают не покупать новое, как часто поступали раньше, а стараются продлить срок службы того, к чему привыкли. Тем не менее рано или поздно возникнет потребность в обновлении техники, других вещей.
Мы ожидаем, что внешний спрос будет все больше замещаться внутренним — не только за счет государственного сектора, но и за счет восстановления потребительской активности. При этом мы будем оценивать, как расширение спроса будет соотноситься с возможностями увеличения выпуска товаров и услуг.
Третье. Денежно-кредитные условия.
Денежно-кредитные условия в целом не изменились и остаются нейтральными. С февральского заседания доходности ОФЗ, а также кредитные и депозитные ставки изменились несущественно.
Кредитование экономики растет. Что касается корпоративного сектора, то рост кредитования здесь остается высоким. Некоторое снижение в начале года было связано с масштабным авансированием бюджетных расходов. Они частично заместили потребности компаний в краткосрочных кредитных ресурсах.
Темпы розничного кредитования умеренные. При этом динамика отдельных компонентов неоднородна. Так, в ипотечном сегменте сохраняются высокие темпы роста. В потребительском кредитовании они меньше — во многом это отражает осторожное поведение заемщиков и кредиторов, а также эффект от введенных макропруденциальных мер.
Хотя банковский кредит остается основным источником роста денежной массы, все большую роль играет бюджет. При этом опережающий рост рублевой денежной массы связан с повышением спроса на деньги и изменением его структуры. Удлинение платежных цепочек и выросший уровень цен увеличивают потребность в оборотных средствах. Замещение внешнего долга кредитами российских банков также формирует дополнительный спрос на деньги. Поэтому хотя темп роста рублевой денежной массы по историческим меркам является высоким, он в целом пока согласуется с нейтральностью денежно-кредитных условий.
Перейду к внешним условиям.
С февральского заседания они несколько ухудшились. Так, начали действовать новые ограничения для нашей внешней торговли. Но с другой стороны, продолжается расшивка узких мест в транспортной инфраструктуре, появляются новые маршруты доставки экспортных и импортных товаров. Физические объемы импорта, заметно выросшие во второй половине прошлого года, остаются относительно устойчивыми. При этом сложности с продажей экспортных товаров сохраняются, физические объемы остаются ниже уровней как 2021-го, так и прошлого года.
Снятие противоэпидемических ограничений в Китае благоприятно отразится на мировой экономике. Для российской экономики это может означать активизацию взаимной торговли, появление новых возможностей для экспорта и импорта. Дополнительный импульс может получить туристическая отрасль.
В оценке внешних условий не могу не прокомментировать текущую ситуацию в банковской системе США и Европы. Прямого влияния на российскую финансовую систему нет. Но сам по себе этот новый фактор добавляет неопределенности относительно дальнейшей траектории мировой экономики. Сложившаяся ситуация обостряет для западных центральных банков проблему балансировки между целями денежно-кредитной политики и рисками для финансовой стабильности. С одной стороны, мы видим уязвимость финансового сектора к процентному и другим рискам, с другой — текущее инфляционное давление остается повышенным. В комплексе эта ситуация может увеличить риски рецессии в мировой экономике, несмотря на те сильные данные, которые мы видели в последнее время. Для России замедление мировой экономики означает снижение спроса на наши экспортные товары, что может оказать дополнительное проинфляционное давление.
Теперь об основных рисках для инфляции.
Наша оценка баланса проинфляционных и дезинфляционных рисков существенно не поменялась. Все те факторы, которые мы отмечали в феврале, сохраняются.
Во-первых, траектория бюджетных расходов. Рост, который произошел в начале года, мы расцениваем как внутригодовое перераспределение. В текущих условиях бюджетные расходы компенсируют снижение спроса частного сектора. В дальнейшем проинфляционным фактором мы будем считать отклонение от объявленной траектории нормализации бюджетной политики.
Во-вторых, рынок труда. Дефицит кадров может усилиться. В определенной степени потребность в рабочей силе может удовлетворяться за счет миграционных потоков. Однако даже в этом случае риски более медленного роста производительности труда относительно роста реальных заработных плат остаются существенными.
В-третьих, динамика потребительского спроса. Переключение со сберегательной модели поведения на потребительскую может произойти быстрее и резче, чем мы ожидаем. В этом случае не исключено, что даже с учетом той расшивки узких мест, которую мы наблюдаем, повышение спроса будет опережать расширение предложения.
Наконец, возможно дальнейшее усиление санкционных ограничений. Снижение спроса на экспортные товары может привести к ослаблению рубля с последующим переносом в цены. Усложнение логистики, торговых расчетов или другие ограничения также могут привести к росту цен на импортные товары и снизить возможности по наращиванию предложения.
И о наших будущих решениях.
Динамика инфляции в целом соответствует нашему прогнозу в 5–7% на этот год, экономическая активность складывается несколько лучше.
Диапазон средней ключевой ставки на этот год составляет 7,0–9,0% годовых, в нейтральный диапазон мы ожидаем вернуться в 2025 году. Мы традиционно обновляем расчет нейтральной ставки в июле в рамках подготовки Основных направлений денежно-кредитной политики. Но в то же время уже сейчас можно сказать, что на нее значимо будут влиять три фактора. Во-первых, бюджетная политика — в частности, уровень структурного бюджетного дефицита. Во-вторых, премия за риск для нашей экономики. И в-третьих, уровень зарубежных безрисковых процентных ставок. Вероятно, эти факторы приведут к повышению нашей оценки нейтральной ставки. Однако их конкретный вклад мы будем оценивать к июльскому заседанию.
Наши дальнейшие решения по ставке мы будем принимать с учетом необходимости возвращения инфляции к цели в 2024 году и стабилизации вблизи 4% в дальнейшем.
Спасибо за внимание!
105568+7 (800) 300-30-00
