Нормы закона об упрощении эмиссии ценных бумаг вступили в силу с 2020 года. В его рамках ЦБ РФ провел масштабную работу по реформе регистрации новых выпусков: сократил сроки процедур, ввел возможность электронной регистрации, а также передал часть полномочий по регистрации выпусков регистраторам. В интервью «Интерфаксу» директор департамента корпоративных отношений Банка России Елена Курицына рассказала о первых итогах этой реформы и о готовящихся изменениях в положении «О стандартах эмиссии ценных бумаг», которые введут на российском рынке новые ценные бумаги — климатические облигации и облигации устойчивого развития, а также отменят существующие правила о немедленном погашении «зеленых» облигаций при нецелевом использовании привлеченных средств и обязательную верификацию проекта, под которые привлекаются средства, заменив ее политикой отбора подобных проектов.
Упрощенная эмиссия
— С начала 2020 года упростилась процедура и сокращены сроки эмиссии долговых и других эмиссионных ценных бумаг. Расскажите об основных итогах действия новых норм.
— Комплексную оценку давать еще пока рано, поскольку вступление нормы в силу пришлось на пандемию коронавируса. Но первые результаты показали, что решение по передаче регистраторам полномочий по регистрации выпусков акций при учреждении обществ было безусловно правильным и своевременным.
За время действия новых правил Банком России зарегистрировано уже почти 1800 выпусков акций и 230 выпусков облигаций. Кажется, что в сравнении с акциями цифра по облигациям незначительна, но сейчас основную часть работы по регистрации облигаций выполняют биржи.
— Какие именно облигации регистрировались: виды, компании?
— Облигации разные: секьюритизированные, структурные, бессрочные, простые классические. Разброс по компаниям очень большой — от крупнейших банков до дебютных выпусков небольших ООО или АО. Как правило, в Банке России регистрируют такие виды, которые не может зарегистрировать биржа — это прежде всего структурные, бессрочные, субординированные облигации, и с залоговым обеспечением, кроме ипотечного. Не так давно биржа получила дополнительные полномочия по регистрации биржевых облигаций, предназначенных для квалифицированных инвесторов.
— Компании получили право представлять эмиссионные документы в ЦБ в электронном виде и получить электронную отметку об их регистрации. Видит ли ЦБ интерес эмитентов к электронной регистрации эмиссионных документов? Сколько было зарегистрировано их таким способом? Какая доля от всех зарегистрированных документов?
— С момента появления возможности электронной регистрации (с мая 2020 года и по данным на август 2021 года), практически каждый десятый выпуск ценных бумаг был зарегистрирован онлайн с помощью личного кабинета компании. Конечно, большинство — это финансовые организации, так как они имеют довольно долгий опыт общения с регулятором через личный кабинет. Главное достоинство этого нововведения — в существенном повышении скорости взаимодействия эмитентов с ЦБ, сокращаются временные потери на пересылку документов туда-сюда почтой или курьерами. И расходы эмитентов снижаются. Один проспект ценных бумаг может насчитывать до тысячи страниц, а их надо готовить три экземпляра, так что можно сказать и так, что электронная эмиссия — более экономный и экологичный способ оформления заимствований на финансовом рынке.
Все же большинство эмитентов нефинансового сектора пока только присматриваются к этому способу, оценивают его. Мы, со своей стороны, проводим разъяснительную работу и помогаем разобраться с деталями.
Например, по финансовым организациям во втором полугодии 2020 года число электронных регистраций составило половину (84 из 163), а за пять месяцев 2021 года уровень обращений через личный кабинет возрос уже до 75% (97 из 129). Количество же электронных регистраций по остальным эмитентам пока невелико, однако и здесь имеется рост: во втором полугодии 2020 года менее 2% (27 из 1603 действий), а за 5 месяцев 2021 уже более 5% (55 из 978).
— Вы сказали, что передача полномочий регистраторам была своевременным решением — можете подробнее рассказать, почему?
— За весь 2020 год и первое полугодие 2021 года было создано почти 1900 АО. За второе полугодие 2018 и весь 2019 год, до пандемии, было учреждено только 1400 компаний. То есть цифра выросла на треть, и регистраторы приняли на себя бОльшую часть этой работы. За полтора года действия новых норм регистраторы зарегистрировали более полутора тысяч выпусков при учреждении, тогда как Банк России — всего около 300. Мы видели, что в условиях «удаленки» для эмитентов это было своего рода открытие: создать новое акционерное общество без обращения в ФНС России и Банк России оказывается можно, обратившись только к регистратору. Не думаю, что новые правила сами по себе могли стать причиной создания нового бизнеса, однако в условиях массовых ограничений из-за пандемии сделали образование новых обществ более простым.
— Регистраторы сейчас регистрируют почти 85% эмиссии при учреждении. Почему оставшиеся 15% приходят в ЦБ, если у регистраторов все эти операции сделать проще?
— Меня интересовал тот же вопрос, когда я увидела эту статистику. Я думаю, что, скорее всего, это недостаток информированности. Вторая возможная причина — человеческий консерватизм: одно дело, у меня будет документ от ЦБ, а другое — от какого-то регистратора. Регистрация облигаций тоже не в один день перешла к биржам. Мы понимали, что это будет очень востребовано, но признаться, такого показателя по доле регистраций выпусков регистраторами в первый же год даже не ожидали.
Надо четко понимать, что бизнес не просто получает у регистратора дополнительную услугу. По факту регистратор становится сервисом единого окна: сам зарегистрирует выпуск, сам отправит документы в ФНС и т.д.
Для ООО это было реализовано и раньше на базе крупных банков. Мы шли по такому же пути для того, чтобы предложить аналогичный сервис и для создания акционерных обществ.
— Планируете ли расширить функционал регистраторов в связи с таким интересом от АО?
— По дальнейшему расширению функций регистраторов мы пока планов не строим, не все регистраторы еще освоили регистрацию выпусков, сейчас эту услугу оказывают 27 регистраторов из 32. Мы не зря начали с регистрации выпуска при учреждении — на этапе начала бизнеса меньше рисков нарушения прав акционеров, даже если бизнес начинают несколько партнеров, как правило, есть определенные договоренности, и они выполняются. Потом, к сожалению, зачастую видение партнеров на будущее компании расходится, один партнер начинает считать другого «лишним», возникают акционерные конфликты и соблазн разрешить их в том числе за счет размывания доли через выпуск дополнительных акций. Дополнительная эмиссия акций несет в себе больше рисков с точки зрения возможных нарушений интересов акционеров. Поэтому, прежде чем, говорить о возможном расширении функционала регистраторов, мы должны убедиться в том, что у нас нет сомнений в корректности их решений по более простым случаям.
У нас уже есть эксперимент с регистраторами. Они регистрируют дополнительные выпуски в случае, если они размещаются через инвестиционные платформы. Но мы пока не видим большого спроса. С 1 января 2020 года зарегистрировано 33 выпуска акций, размещаемых с использованием инвестиционных платформ, по 22 выпускам прошли размещения. По сравнению с количеством учреждений это мало.
— А упрощение эмиссии в принципе не несет больше рисков для инвесторов? Не думаете, что на фоне дефолтов и увлечения высокодоходными облигациями наоборот необходимо не упрощать, а ужесточать требования к их эмитентам и выпускам?
— Короткий ответ на ваш вопрос — нет, не думаем так, но в нем надо чуть более детально разобраться. Что по сути представляет собой регистрация выпуска и проспекта облигаций, неважно, Банк России это делает или биржа, для чего мы это делаем?
Представим себе, что компания — эмитент облигаций вместо публичного рынка долга идет за кредитом в банк. Любой банк, прежде чем выдать кредит, постарается обезопасить себя: юридическая служба следит за тем, чтобы снять правовые риски и обеспечить правовую защиту на случай неплатежа по кредиту, служба управления рисками и кредитный комитет отвечают за приемлемый уровень кредитного риска и наличие адекватного залога.
При публичном размещении долга у будущих владельцев облигаций нет возможности в силу недостатка ресурсов, знаний, опыта разобраться в юридических тонкостях по договору займа, который они заключают с эмитентом облигаций. И в этой ситуации регистрация выпуска облигаций и есть такая проверка «юридической службой облигационеров», что условия договора с эмитентом обеспечивают их законные права и интересы.
Но очень важно понимать, что это замена только юридической службы банка. Работу службы управления рисками и кредитного комитета мы на себя взять не можем. Законодательство последовательно уходило от требований, пусть даже самых упрощенных, к кредитному качеству эмитентов облигаций, предоставляя возможность компаниям с различным финансовым положением и сочетанием «риск-доходность» найти своего инвестора. Сейчас законодательство идет другим путем — через регулирование возможных направлений инвестиций для неквалифицированных инвесторов, установление требований к минимальному уровню кредитного рейтинга облигаций или их эмитента, который как раз является для публичного инвестора определенного рода заменой кредитного комитета в банке.
Поэтому нам представляется, что мы должны стремиться сделать свою часть работы простой, понятной и комфортной для компаний-эмитентов, а вопросы приемлемого уровня кредитного риска решаются на стороне инвестора, развитием рейтинговой инфраструктуры.
— Обращались ли к вам эмитенты с просьбой исправить какие-то моменты во вступивших в силу нормах по упрощенной эмиссии?
— Эмитенты редко такие вещи говорят, потому что немногие из них делают выпуски постоянно и могут вычленить системную ошибку. Такие предложения обычно формируются либо на стороне юридических консультантов, которые помогают эмитентам подготовить документы, либо у нас. Сейчас мы собираем комментарии и предложения, чтобы учесть их при улучшении работы системы. В принципе ежегодно мы делаем опросы эмитентов, насколько те или иные нормы работают, удобен и понятен ли для компаний процесс эмиссии. В последнем опросе эмитенты отметили, что работать стало удобнее и проще благодаря электронному взаимодействию.
— Что именно необходимо исправить?
— Если не слишком углубляться в детали — зачастую приходится даже не исправлять, а дописывать. Базовый принцип, из которого мы исходим при подготовке регулирования, тестируя ту или иную норму, — обеспечение защиты прав акционеров в процессе эмиссии. И это абсолютно правильно и разумно. Но регулирование, требующееся в обществе с большим количеством акционеров для защиты их прав, оказывается лишним для общества с одним акционером. И выходит, что ты смотришь на конкретную эмиссию, и действительно в ней никакой проблемы нет, даже при несоответствии какого-то конкретного элемента написанному в стандартах эмиссии (Положение «О стандартах эмиссии ценных бумаг» — ИФ). Но при этом норма в стандартах есть, и она правильная, потому что направлена на то, чтобы не ущемлялись права акционеров в ситуации, когда их много. Такие нестыковки бывают, приходится их устранять через новую редакцию.
Устойчивые и климатические облигации
— ЦБ РФ вносит изменения в стандарт эмиссии по зеленым и социальным облигациям и предлагает, в частности, отказаться от обязательного немедленного погашения «зеленых» ценных бумаг при нецелевом использовании привлеченных средств. Каких еще изменений в эмиссию «зеленых» и социальных инструментов стоит ждать?
— В части «зеленых» или социальных облигаций у нас две задачи: мы хотим гармонизировать регулирование с зарубежными принципами выпуска, в первую очередь это принципы ICMA, и одновременно синхронизировать наше регулирование с актами правительства, определяющими национальную таксономию устойчивых проектов и подходы к проведению верификации устойчивых проектов.
По нашим стандартам эмиссии сейчас верифицируется проект, под который занимаются деньги. Но на предэмиссионной стадии у компании-эмитента не всегда есть конкретный проект, однако у нее может быть политика отбора проектов, связанных с целями устойчивого развития. И за рубежом допускается, что в таком случае верифицируется эта политика и, возможно, в совокупности с ней сам инструмент.
Это был один из основных моментов, на который нам указывали, говоря, что наше регулирование гораздо жестче европейского. Поэтому мы пошли по пути гармонизации и теперь разрешаем верификацию политики и инструментов. В политике должно быть описано, по каким принципам эмитент будет отбирать проекты, отрасль этих проектов, ожидаемый позитивный эффект от них и так далее.
Второе большое изменение — это отмена существующего правила о немедленном погашении «зеленых» облигаций при нецелевом использовании привлеченных средств. Эмитенты смогут самостоятельно в эмиссионных документах прописывать последствия ситуации, если по какой-либо причине последующая верификация проекта или инструмента не была получена. Мы уже подготовили поправки и направили их на регистрацию в Минюст.
Однако со снятием требования о погашении при нецелевом использовании возникает вопрос, что делать, например, регулируемым держателям, таким как НПФ, управляющим компаниям фондов, если выбранный эмитентом проект окажется не «зеленым», а у институциональных инвесторов будут установлены лимиты по вложениям в социальные и «зеленые» инструменты?
На этот вопрос еще придется искать ответ в тот момент, когда (и если) появится регулирование обязательной доли для инвестирования в устойчивые инструменты для наших институциональных инвесторов — возможно, право на досрочное погашение станет условием для включения «зеленых» облигаций в котировальные списки.
— Какие еще новшества хотите прописать в новой редакции документа?
— В мировой практике помимо «зеленых» и социальных есть еще и «устойчивые» облигации, когда финансируемый проект оказывает воздействие и на зеленые направления, и на социальные — то есть на цели устойчивого развития. Также в Европе очень бурно идет развитие облигаций климатического перехода. Это два совершенно новых вида, у нас их в регулировании пока нет, но мы планируем их ввести.
Облигации, привязанные к целям устойчивого развития — это нецелевые облигации. То есть эмитент не заявляет о конкретном проекте для финансирования, а лишь сообщает, что деньги пойдут на общехозяйственную деятельность, оборотные средства и так далее, но при этом принимает на себя определенные KPI, связанные с целями устойчивого развития. К примеру, KPI могут быть установлены в отношении снижения выбросов. И тогда эмитент должен указать, какие у него выбросы сейчас, взять обязательства улучшить эти показатели, т.е. сформулировать их целевые значения. Также он должен осуществлять измерение и раскрытие этих показателей. Если обязательства не выполняются, то ставка по облигациям может вырасти или будут какие-то другие последствия для эмитента.
Кроме того, KPI могут быть и социальными, например: снижение травматизма на производстве. А если это локальные производства в моногородах, то определенные социальные обязательства перед местными жителями — строительство и ремонт школ, больниц и т.п.
— А облигации климатического перехода?
— Облигации климатического перехода важны тем, что они будут доступны «коричневым» компаниям. Основная проблема «зеленых» облигаций — это как раз то, что они больше всего и нужны для экологической трансформации компаниям, наиболее сильно загрязняющим окружающую среду. Но им эти инструменты недоступны, так как международные инвесторы очень трепетно относятся к выбору «зеленых» активов. У нас «зеленые» облигации могут выпускать любые предприятия, никаких ограничений нет, но рынок своей рукой эти коррективы невидимые вносит. Угольные компании не выпускают «зеленые» облигации, потому что знают, что это бессмысленное действие — их никто не купит.
Облигации климатического перехода как раз помогут им привлечь финансирования под эту трансформацию. Эти облигации могут быть целевые, привязанные к определенным KPI, например, установка очистительных сооружений, снижение выбросов, снижение загрязненности воздуха в радиусе 150 км вокруг производства.
Но надо понимать, что как изменение климата воздействует на компанию, так и компания воздействует на изменение климата. Это двухсторонняя история. Предполагается, что эмитент, когда выпускает облигации климатического перехода, должен сделать своего рода план климатического самосовершенствования. И он должен быть достаточно амбициозен и верифицирован с учетом научно обоснованных сценариев изменения климата. Это будет подтверждать, что запланированные действия позволят снизить вред климату и препятствовать воздействию климата на саму компанию. Таких инструментов во всем мире не так много, поэтому для нас это очень серьезная, я бы даже сказала, научная работа.
— Известны ли сроки, когда эти поправки будут готовы?
— Изменения по «зеленым» облигациям, как я уже сказала, находятся на регистрации. Что касается инструментов климатического перехода и облигаций, привязанных к целям устойчивого развития, то тут приходится работать фактически с нуля и сложно обозначить сроки. Для нас это регулирование достаточно новое, необычное и не совсем стандартное.
— Климатические и устойчивые облигации выпускаются уже не на 3-5-7 лет, это более длинный срок...
— Да, это долгосрочная, ресурсоемкая и финансово емкая история. Возможно, для наших добывающих компаний это будут как раз те самые облигации, которые будут способствовать их правильной трансформации.
В России уже есть кредиты, которые привязаны к определенным KPI, но клиенты и банки сами определяют условия договора. А подобных облигаций у нас пока нет.
— Институциональные инвесторы могут заинтересоваться такими инструментами. Например, НПФ долгое время говорят, что на рынке не хватает долгосрочных инструментов с большой дюрацией.
— Вероятно, да.
— Нет ли мыслей вводить отдельные лимиты на такие инструменты в портфеле НПФ и других институциональных инвесторов?
— С коллегами мы обсуждаем различные способы и стимулирования, и регулирования, но конкретных мер сейчас нет и пока не предполагается. В прошлом году мы выпустили рекомендации по тому, как встраивать систему ответственного инвестирования в работу НПФ, управляющих компаний паевых инвестиционных фондов. В этом году расширили наши рекомендации и для страховых компаний. Но я думаю, что мы рано или поздно придем к введению таких лимитов. Многие зарубежные рынки делают это на уровне самоорганизации. Но, если и мы на уровне самоорганизации это не сделаем, то через какое-то время придется вводить через регулирование, но предположить, когда это произойдет, сейчас очень сложно.
— К вам уже приходили эмитенты или организаторы выпусков и выражали интерес к появлению таких инструментов? Или же пока такое регулирование вводится из-за появления подобного за рубежом?
— Мы разговаривали с организаторами выпусков, с лидерами в данном направлении, они подтверждают интерес компаний к таким выпускам. Потому что «зеленые» инструменты — это хорошо, но они будут доступны, к сожалению, не всем на первом этапе. Тем, кому они не доступны, им тоже как-то надо привлекать финансирование на собственное усовершенствование в данном направлении. Надо называть вещи своими именами, чтобы не было гринвошинга, когда «зеленые» инструменты по своей сути оказываются совершенно не «зелеными». И тогда на рынке сохранится доверие, что самое главное.
Вечные облигации
— С прошлого года для юрлиц появился новый инструмент — «вечные облигации». В 2020-2021 гг. несколько крупных компаний уже выпустили подобного рода облигации, другие объявили о таких планах. Планирует ли ЦБ РФ менять регулирование в этом направлении для упрощения процедуры эмиссии подобных бумаг? Представитель Минфина отмечал, что министерство не хотело бы превращать «вечные» бонды в массовый инструмент поддержки госкомпаний. Какое мнение ЦБ по этому поводу?
— Почему говорят о привлекательности «вечных» облигаций для эмитентов? Почему эмитенты хотят выпускать «вечные» облигации? Потому что это не давит на рейтинг, считается не как долг, а как дополнительный капитал. Но все на рынке понимают, что долг хоть и «вечный», но его все равно нужно будет когда-то отдавать. Поэтому это такая попытка посидеть на двух стульях. Возможно, этот инструмент нехарактерен для российской традиции, во многих других юрисдикциях такие облигации существуют с незапамятных времен и не являются чем-то странным и удивительным.
Очень может быть, что, когда мы привыкнем к «вечным» облигациям, как к чему-то совершенно ежедневному, не угрожающему никому с точки зрения финансовой устойчивости или стабильности, это станет более распространенным инструментом. Но сейчас мы так же, как и Минфин считаем, что это штучный инструмент, и не готовы его делать инструментом для любого эмитента.
— Раньше такие облигации могли выпускать только банки, за финансовым состоянием которых ЦБ следит в режиме онлайн. А кто будет следить в режиме онлайн за тем, какое состояние у АО и ООО? ФНС?
— Да, еще можно вспомнить аудиторов, конечно. Но они не следят, они свою миссию другим образом видят совершенно. Поэтому пока мы понаблюдаем. Пока этот инструмент только для самых высоконадежных компаний, имеющих высший страновой рейтинг. В данном случае рейтингование играет роль контролера финансового состояния.
Защита прав облигационеров
— Если продолжить тему облигаций, то 2020 году Банк России предложил несколько инициатив о реформировании механизма защиты прав держателей облигаций. После обсуждения с рынком стало ли понято, какие именно предложения будут включены в регулирование?
— В прошлом году мы выпустили консультативный доклад о том, как реформировать защитные механизмы облигационеров. Стало понятно, что этот институт не всегда работает в пользу владельцев облигаций. Мы обсуждали там несколько радикальных инициатив, но рынок их не поддержал.
Поэтому мы хотим сосредоточиться на нескольких вещах. Во-первых, постараться максимально отстранить от участия в принятии ключевых решений на собраниях держателей облигаций лиц, связанных с эмитентом или же аффилированных с ним. Сейчас такой запрет есть, но его нужно прописать более четко. Мы сталкиваемся с ситуациями, когда решение о реструктуризации принимается не реальными владельцами облигаций, а заинтересованными и связанными с эмитентом лицами, которые каким-то образом получили определенный пакет на передержку. Последние голосуют за реструктуризацию, хотя ее условия могут быть совершенно не выгодными для реальных владельцев облигаций.
Во-вторых, мы хотим поднять порог по количеству голосов для принятия наиболее серьезных и важных решений на таких собраниях, например, когда ставится вопрос о согласовании реструктуризации, новации, отступного или об отказе от права на досрочное погашение или взыскание залога и т.д. Сейчас на это требуется 75% голосов, мы хотим этот порог поднять, но пока обсуждаем возможные значения. Обсуждаем в том числе долю в 95%, здесь есть баланс, но, возможно, мы предложим менее радикальные решения — 85-90%.
В-третьих, мы хотим прописать бОльшую ответственность представителя владельцев облигаций или других независимых экспертов по условиям реструктуризации, чтобы в материалах к собранию облигационеров свое обоснование условий реструктуризации давал не только эмитент, но была еще и независимая экспертная оценка.
В-четвертых, мы хотели бы изменить институт представительства в этой сфере. Как показала практика, весь этот процесс не очень совершенный. Сейчас, по сути, любая организация может представлять интересы держателей облигаций. Мы хотим ввести требования для таких представителей по опыту работы на финансовом рынке, по наличию специалистов в штате с соответствующим образованием и стажем. И хотим расширить основания исключения представителей из списка, в том числе за некачественные услуги или за неосуществление деятельности.
Наконец, нужно изменить схему оплаты услуг представителя держателей облигаций. Сейчас это делает эмитент. Но в ситуации, когда прекращаются выплаты по облигациям, облигационеры остаются без представителя, так как эмитент не платит и ему.
Мы предложили модель, согласно которой эмитент еще на этапе выпуска облигаций и заключения договора с представителем будет формировать фонд на отдельном банковском счете в пользу представителя с годовым размером его оплаты труда. Этот фонд будет раскрываться в момент, когда эмитент оказывается в состоянии неплатежеспособности. У представителя будет как минимум один предоплаченный год. Этого времени достаточно, чтобы начать процедуры взыскания, банкротства и других процессов в интересах облигационеров.
— Почему именно год? Средняя процедура банкротства составляет 2,5-3 года...
— Тут важно хотя бы заявиться в реестр требований кредиторов по облигациям. И дальше с этим будет проще. Сейчас мы готовим текст законопроекта, скоро он будет вынесен на общественное обсуждение.
Интерфакс, 06.10.2021
107865+7 (800) 300-30-00
