Банк России: ставка на прежнем уровне в 4,25%, повышение риска инфляции

К текущему заседанию Банк России подходил c высоким уровнем инфляции (5,2% г/г в январе ? максимальное с апреля 2019 г.), выше таргета регулятора в 4%, а также ростом волатильности на финансовых рынках. Санкционные риски, в связи с последним делом Навального, сегодня снова выходят на передний план.

Последнее хорошо видно по слабой динамике российской валюты на фоне локальных максимумов цен на нефть (фьючерс на сорт марки Brent торгуется возле отметки 60 долл/баррель). Обычно в первом квартале сезонность текущего счета (снижение импорта товаров на фоне роста складских запасов и увеличение экспорта газа из-за холодной погоды) поддерживает курс рубля, но не в этот раз. Риски новых санкций, вкупе с пониманием инвесторами, что цикл смягчение денежно-кредитной политики (ДКП) российским регулятором закончился (вероятность еще одного снижения ставки на 25 б.п. летом 2021 практически упала до нуля) заметно снизил спрос на ОФЗ со стороны нерезидентов. Так, по данным Банка России, вложения нерезидентов в ОФЗ в декабре снизились на 22 млрд руб. до 3,191 трлн рублей или 23,3% от общего объема (на пике спроса показатель был выше 35%). С одной стороны, данный фактор можно воспринимать позитивно – на росте спроса глобальных инвесторов к активам стран с развивающейся экономикой (EM) и снижением геополитических рисков в отношении России, нерезиденты будут активно покупать локальный долг, восстанавливая свои позиции в нем. Это должно привести к росту цен облигаций федерального займа (ОФЗ), особенно долговых инструментов с дальним сроком погашения. С другой стороны, без существенного спроса со стороны нерезидентов, и при высоком объеме размещения новых выпусков Минфином, какой-либо значимый рост цен на ОФЗ силами исключительно российских инвесторов вряд ли стоит ожидать.

Интересно отметить, что в четверг замминистра финансов Тимур Максимов допустил, что Минфин может не выполнять квартальный план заимствований в полном объеме (с начала квартала из запланированных 1 трлн руб. было размещено облигаций всего на 130 млрд руб.). Он отметил, что участники рынка заложили в цены повышение ключевой ставки ЦБ в среднесрочной перспективе и из-за этого рассчитывают на высокие премии. Хотя, доходности ОФЗ находятся на максимальных уровнях с апреля 2020 года, мы не можем согласиться с Максимовым, что рынок уже заложил в цены повышение ключевой ставки в этом году. При развитии негативного сценария (новые санкции и/или нахождение инфляции выше 5% во 2 и 3 кв. 2021 г.) на дальнем участке кривой мы можем увидеть рост доходности до 7,5%. Слабый спрос будет и дальше «подталкивать» Минфин размещать новые выпуски с премией к рынку. В этих условиях понимание того, как ЦБ РФ воспринимает инфляционные риски и как планирует на них реагировать становится важным фактором в динамике рублевого долга.

Далее остановимся на ключевых тезисах сегодняшнего пресс-релиза:

Динамика инфляции. Инфляция складывается выше прогноза Банка России. Это в значительной мере связано с ростом цен на мировых товарных рынках и с продолжением переноса в цены произошедшего ранее ослабления рубля. Действие этих факторов может носить более продолжительный характер. ЦБ РФ повысил прогноз инфляции на конец 2021 года с 3,5-4% до уровня в 3,7–4,2%!

Инфляционные риски. Дезинфляционные риски перестали преобладать на горизонте 2021 года. Действие проинфляционных факторов может оказаться более продолжительным и выраженным в условиях более быстрого восстановления спроса, а также произошедшего ранее роста инфляционных ожиданий.

Резюме

Важно отметить по итогам заседания следующее ? Банк России фактически «закрыл» цикл смягчения денежно-кредитной политики (в прошлом году ставка начала снижаться с отметки 7,75%). Если раньше в заявлениях ЦБ РФ фигурировал следующий «голубиный» сигнал о будущей направленности ДКП: «При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях». В декабре 2020 года ЦБ уже ставил под сомнение, что пространство для снижения ставки в остается. Сегодняшняя формулировка регулятора говорит о прекращении цикла смягчения ДКП: «При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России будет определять сроки и темпы возврата к нейтральной денежно-кредитной политике (прим. - нейтральная ставка = 5-6%), принимая во внимание по-прежнему высокую неоднородность текущих тенденций в экономике…». Ранее ЦБ заявлял, что весь 2021 год ДКП будет оставаться мягкой.

Мы считаем целесообразным, в период достаточно сильной неопределенности (февраль-март), снизить риск в инвестиционном портфеле и увеличить объем вложений в ликвидные корпоративные облигациях первого и второго эшелона со сроком погашения до 2-3 лет. При прояснении ситуации с санкциями и после коррекционного движения в акциях (прогнозируем снижение на 10-15% в ближайшие два месяца) будет верной уже противоположная стратегия, а именно, покупка ОФЗ с большим сроком до погашения (=высокой дюрацией) и вложения в акции «голубых фишек» с высокой дивидендной доходность из таких секторов, как нефтегазовый сектор, металлургия, электроэнергетика и телекомы.

Отметим, что притоки в фонды акций GEM (Global Emerging Markets) продолжаются 19 недель подряд (общий объем составил 38 млрд. долларов) В последний раз такие мощные притоки в фонды акций GEM были в феврале 2013 г. Этот показатель нельзя игнорировать, т.к. при новой волне risk-off на глобальных рынках акции могут достаточно быстро и сильно корректироваться.

Премия за санкционный риск в российских активах за прошедший год значительно выросла. Это хорошо видно по соотношению такого показателя как нефть-рубль-доллар. Так, в феврале 2020 г., нефть марки Brent торговалась на уровнях, немного ниже текущих – 55 долл/баррель. При этом за один доллар давали 64 рубля. Получается, что за 12 месяцев номинальный курс рубля ослаб на 16% по отношению к американской валюте. На фоне ситуации с делом Навального мы не ожидаем снижения геополитических рисков, а, следовательно, и снижения риск-премии в российской валюте и активах.

Следующее заседание Банка России состоится 19 марта 2021 года.

Аккаунт в Twitter: https://twitter.com/Lanta_Bank

Настоящий аналитический обзор основан на информации, которой располагает АКБ «Ланта-Банк (АО) на дату выхода обзора, и предоставляется клиентам Банка исключительно в информационных целях. Содержащиеся в обзоре прогнозы и оценки ситуации на рынках подготовлены без учета инвестиционных предпочтений инвесторов и отражают мнение аналитика. Настоящая информация сформирована на основе публичных источников, за полноту и достоверность которой АКБ «Ланта-Банк» (АО) ответственности не несет. Аналитический обзор не является предложением по покупке либо продаже активов и не может рассматриваться как рекомендация к подобного рода действиям. Также АКБ «Ланта-Банк» (АО) не несет ответственности за любые прямые или косвенные убытки, полученные при использовании настоящего обзора. При перепечатке материалов полностью или частично ссылка на www.lanta.ru обязательна.